Tóm tắt: Bất ổn sẽ không tan nhanh, đừng để bị đánh lừa bởi các đợt phục hồi ngắn hạn...
Đây là quan điểm mới nhất được Rikin Shah, nhà phân tích từ nhóm FICC của Goldman Sachs, đưa ra trong báo cáo nghiên cứu công bố cuối tuần qua.
Shah cho rằng dù dữ liệu cứng của Mỹ vẫn kiên cường và số liệu thị trường lao động chưa cho thấy dấu hiệu cảnh báo sắp xảy ra, tin tức về việc cắt giảm thuế quan tiếp theo hoặc một "thỏa thuận thương mại" có thể bơm vào thị trường ngắn hạn tâm lý nhẹ nhõm. Tuy nhiên, cần thận trọng vì rủi ro vẫn chưa được loại bỏ – nếu chúng ta bước vào giai đoạn suy yếu tăng trưởng nghiêm trọng hơn, sự suy yếu đó có thể cần thời gian để biểu hiện.
Shah đề cập một số lý do khiến dữ liệu cứng của Mỹ gần đây ổn định, chưa cho thấy sự sụt giảm đáng kể:
Ví dụ, việc các doanh nghiệp đẩy mạnh mua sắm trước thời hạn có thể đã thực sự đẩy cao số liệu chi tiêu trong một phần của tháng 3 và tháng 4, như hiện quan sát được. Và do biến động thị trường lao động có nhiều khả năng bắt nguồn từ việc tuyển dụng chậm lại hơn là sa thải hàng loạt, vai trò của các yêu cầu trợ cấp thất nghiệp ban đầu như một tín hiệu cảnh báo cũng có thể yếu hơn bình thường.
Nhóm Goldman Sachs tin rằng tác động tiêu cực kinh tế từ chính sách của Trump có thể chưa rõ ràng cho đến giữa tháng 5 hoặc đầu tháng 6. Trước mức độ bất ổn chính sách cao và lòng tin của người tiêu dùng cùng doanh nghiệp thấp, Bộ phận Nghiên cứu Đầu tư Toàn cầu (GIR) của Goldman Sachs vẫn dự báo xác suất suy thoái Mỹ trong 12 tháng tới là 45%.
Trong khi đó, dù chính quyền Trump trước đó đã tạm ngừng 90 ngày việc tăng thuế quan đối ứng với một số nước và các biện pháp miễn trừ khác, một lượng lớn thuế quan vẫn được duy trì – ngay cả với đàm phán, khó có thể thấy mức thuế giảm xuống dưới ngưỡng 10%, vốn đã là đáng kể.
Fed Mỹ đang "phản ứng thụ động"
Báo cáo Goldman Sachs chỉ ra rằng, trước tác động lạm phát của thuế quan và sự không chắc chắn về con đường cuối cùng của chính sách thương mại và tài khóa, Fed Mỹ hiện đang trong tâm thế phản ứng thay vì chủ động.
Điều này tương phản rõ rệt với giai đoạn trong đợt chiến tranh thương mại đầu tiên của Trump, khi Fed có ngưỡng cắt giảm lãi suất thấp hơn.
Shah cho biết hầu hết quan chức Fed, bao gồm Chủ tịch Powell, hiện nhấn mạnh cần neo kỳ vọng lạm phát. Do đó, Fed có thể cần thấy sự suy yếu thực tế trong dữ liệu cứng – đặc biệt là suy thoái thị trường lao động – trước khi hành động. Nếu thất nghiệp thực sự tăng mạnh, nhiệm vụ kép của Fed sẽ kích hoạt phản ứng nhanh.
Goldman Sachs tin rằng trong trường hợp suy thoái, Fed có thể cắt giảm lãi suất nhanh và mạnh – hơn 200 điểm cơ bản. Kịch bản này đã khiến thị trường định giá một sự đảo chiều lớn hơn trong chính sách Fed vào nửa cuối 2026 và 2027, trong khi thách thức hiện tại nằm ở việc xác định thời điểm cắt giảm lãi suất đầu tiên :
Chúng ta đang trong giai đoạn khó khăn đầy bất ổn: 1) kết quả đàm phán thuế quan không chắc chắn; 2) tác động của thuế quan lên tăng trưởng toàn cầu và thị trường lao động chưa rõ. Dù có nhẹ nhõm ngắn hạn, cần nhớ rằng bất ổn vẫn tồn tại. Nếu thị trường trở nên tự mãn do dữ liệu ngắn hạn kiên cường, nên cân nhắc tăng phòng ngừa rủi ro giảm.
Đồng USD giảm giá là xu hướng cấu trúc
Nhóm Goldman Sachs cho rằng, bất chấp biến động tỷ giá có thể xảy ra do tin tức liên quan thuế quan (đặc biệt là các thỏa thuận tiềm năng), xu hướng giảm giá dài hạn của USD sẽ tiếp diễn. USD là công cụ điều chỉnh tự nhiên nhất trước thuế quan Mỹ, bất ổn và rủi ro suy thoái – tính chất rộng và đơn phương của đợt thuế quan lần này củng cố logic này.
Khi doanh nghiệp và người tiêu dùng Mỹ trở thành người chấp nhận giá, và nếu chuỗi cung ứng hoặc người tiêu dùng thiếu độ co giãn ngắn hạn, USD có thể cần giảm giá để điều chỉnh. Logic sâu xa nằm ở việc sức mạnh gần đây của USD được thúc đẩy bởi dòng vốn tư nhân chảy vào nhờ lợi nhuận vượt trội của tài sản Mỹ.
Thứ nhất, nhiều nhà đầu tư sử dụng đòn bẩy nắm giữ tài sản USD mà không phòng ngừa rủi ro – có nhiều dư địa để tăng tỷ lệ phòng ngừa.
Thứ hai, ngay cả khi những người nắm giữ tài sản USD hiện tại không chủ động giảm nắm giữ, nhu cầu biên trong tương lai có thể dịch chuyển. Việc phân bổ quá mức vào tài sản Mỹ mất nhiều năm tích lũy và cũng có thể mất nhiều năm để giải tỏa. Trước đây, dòng vốn tư nhân đổ vào Mỹ là động lực chính cho sức mạnh của USD.
Lưu ý: Tỷ trọng tài sản USD trong danh mục đầu tư toàn cầu
Thực tế, Nhà kinh tế trưởng Goldman Sachs, Jan Hatzius, gần đây nhận định:
Tỷ giá hối đoái thực hiệu quả của USD vẫn cao hơn gần hai độ lệch chuẩn so với mức trung bình kể từ khi kỷ nguyên tỷ giá thả nổi bắt đầu năm 1973. Chỉ hai giai đoạn định giá quá cao tương tự trong lịch sử – giữa thập niên 1980 và đầu thập niên 2000 – đều kết thúc với việc USD giảm giá khoảng 25-30%.
Lưu ý: Đường màu đỏ thể hiện mức trung bình từ 1973 đến 2025
IMF ước tính các nhà đầu tư ngoài Mỹ hiện nắm giữ tới 22 nghìn tỷ USD tài sản Mỹ. Do đó, một khi nhà đầu tư ngoài Mỹ quyết định giảm tiếp xúc với đầu tư Mỹ, gần như chắc chắn sẽ dẫn đến giảm giá đáng kể của USD... trong khi ngay cả khi nhà đầu tư ngoài Mỹ chỉ đơn giản không muốn tăng danh mục đầu tư Mỹ, vẫn có thể gây áp lực lên USD.
