En bref : L'incertitude ne disparaîtra pas rapidement, ne vous laissez pas tromper par les rebonds de soulagement à court terme...
C'est la dernière vision présentée par Rikin Shah, analyste de l'équipe FICC de Goldman Sachs, dans un rapport de recherche publié ce week-end.
Shah estime que bien que les données solides des États-Unis restent résilientes et que les données du marché du travail n'aient pas encore montré de signes d'alerte imminents, des nouvelles de réductions tarifaires supplémentaires ou d'un « accord commercial » pourraient injecter un sentiment de soulagement sur le marché à court terme. Cependant, la prudence est de mise car les risques n'ont pas encore été éliminés – si nous entrons dans une période de faiblesse de croissance plus sévère, cette faiblesse pourrait prendre du temps à se manifester.
Shah a mentionné plusieurs raisons pour la stabilité récente des données solides des États-Unis, qui n'ont pas montré de baisse significative :
Par exemple, l'anticipation des achats des entreprises pourrait avoir effectivement poussé les données de dépenses à la hausse en mars et avril, comme observé actuellement. Et puisque les fluctuations du marché du travail sont plus susceptibles de provenir d'un ralentissement des embauches plutôt que de licenciements massifs, le rôle des demandes initiales de chômage en tant que signal d'alerte pourrait également être plus faible que d'habitude.
L'équipe de Goldman Sachs estime que les effets économiques négatifs des politiques de Trump pourraient ne devenir plus clairs qu'à la mi-mai ou début juin. Compte tenu du niveau élevé d'incertitude politique et de la faible confiance des consommateurs et des entreprises, la recherche mondiale en investissement (GIR) de Goldman Sachs prévoit toujours une probabilité de 45 % d'une récession aux États-Unis dans les 12 prochains mois.
Par ailleurs, malgré la suspension précédente de 90 jours par l'administration Trump des augmentations tarifaires réciproques sur certains pays et d'autres mesures d'exemption, une quantité importante de tarifs reste en place – même avec des négociations, il est difficile de voir un renversement en dessous du taux tarifaire de référence de 10 %, qui est déjà substantiel.
La Fed américaine « réagit passivement »
Le rapport de Goldman Sachs souligne que, compte tenu de l'impact inflationniste des tarifs et de l'incertitude entourant le chemin ultime des politiques commerciales et fiscales, la Fed américaine est actuellement dans un état d'esprit réactif plutôt que proactif.
Cela contraste fortement avec la période de la première vague de guerres commerciales de Trump, lorsque la Fed avait un seuil plus bas pour les réductions de taux.
Shah a déclaré que la plupart des responsables de la Fed, y compris le président Powell, mettent actuellement l'accent sur la nécessité de maintenir les attentes d'inflation ancrées. Par conséquent, la Fed pourrait avoir besoin de voir une faiblesse réelle dans les données solides – en particulier une détérioration du marché du travail – avant d'agir. Si le chômage augmente de manière significative, le double mandat de la Fed déclenchera une réponse rapide.
Goldman Sachs estime qu'en cas de récession, la Fed pourrait réduire les taux rapidement et substantiellement – de plus de 200 points de base. Ce scénario a déjà conduit le marché à anticiper un renversement plus important de la politique de la Fed dans la seconde moitié de 2026 et en 2027, tandis que le défi actuel réside dans la détermination du moment de la première réduction de taux :
Nous sommes dans une période difficile remplie d'incertitude : 1) le résultat des négociations tarifaires est incertain ; 2) l'impact des tarifs sur la croissance mondiale et le marché du travail est inconnu. Même s'il y a un soulagement à court terme, il est important de se rappeler que l'incertitude persiste. Si le marché devient complaisant en raison de la résilience des données à court terme, il devrait envisager d'augmenter son exposition aux risques de baisse.
La dépréciation du dollar américain est structurelle
L'équipe de Goldman Sachs estime que, malgré les fluctuations potentielles des taux de change déclenchées par des nouvelles liées aux tarifs (en particulier des accords potentiels), la tendance à long terme de la dépréciation du dollar américain est appelée à se poursuivre. Le dollar américain est l'outil d'ajustement le plus naturel face aux tarifs américains, à l'incertitude et aux risques de récession – la nature large et unilatérale de cette vague de tarifs renforce cette logique.
Lorsque les entreprises et les consommateurs américains deviennent preneurs de prix, et si les chaînes d'approvisionnement ou les consommateurs manquent d'élasticité à court terme, le dollar américain pourrait avoir besoin de se déprécier pour parvenir à un ajustement. La logique plus profonde réside dans le fait que la récente force du dollar américain a été alimentée par des entrées de capitaux privés motivées par des rendements excessifs des actifs américains.
Premièrement, un grand nombre d'investisseurs à effet de levier détiennent des actifs en dollars américains de manière non couverte – il y a une marge importante pour une augmentation des ratios de couverture.
Deuxièmement, même si les détenteurs actuels d'actifs en dollars américains ne réduisent pas activement leurs positions, la demande marginale future pourrait se déplacer. La surallocation des actifs américains a pris des années à se construire et pourrait également prendre des années à se défaire. Dans le passé, les entrées de capitaux privés aux États-Unis ont été un moteur clé de la force du dollar américain.
Note : Part des actifs en dollars américains dans les investissements de portefeuille mondiaux
En fait, l'économiste en chef de Goldman Sachs, Jan Hatzius, a récemment déclaré :
Le taux de change effectif réel du dollar américain est encore près de deux écarts-types au-dessus de sa moyenne depuis le début de l'ère des taux de change flottants en 1973. Les deux seules périodes de surévaluation similaire dans l'histoire – le milieu des années 1980 et le début des années 2000 – se sont toutes deux terminées par une dépréciation du dollar américain d'environ 25 à 30 %.
Note : La ligne rouge représente la moyenne de 1973 à 2025
----texte fin---Le FMI estime que les investisseurs non américains détiennent actuellement jusqu'à 22 000 milliards de dollars d'actifs américains. Par conséquent, une fois que les investisseurs non américains décident de réduire leur exposition aux investissements américains, cela conduira presque certainement à une dépréciation significative du dollar américain... tandis que même si les investisseurs non américains deviennent simplement réticents à augmenter leurs portefeuilles d'investissements américains, cela pourrait encore exercer une pression sur le dollar américain.
